过去一个半月，主要投资经理发布了第四季度及更长期的投资展望。我们仔细剖析后，汇总了他们对增长前景、通胀预期、利率政策、股票和固定收益市场前景的观点。若要阅读特定展望，请点击文章中该投资经理的名称。希望我们的工作有助于您为来年作好准备。
第四季度及以后增长展望
大多数受访投资经理（IM）并未改变增长展望。BlackRock、Fidelity International、Bridgewater Associates、Neuberger Berman 等对 2023 年第四季度及以后倾向于持审慎或悲观看法，预期将出现轻度衰退或显著放缓。
在美国，投资经理认为货币紧缩和财政政策影响减弱，最终将令经济陷入全面或轻度衰退。他们指出劳动力市场走软、家庭财富下降、经济产出增长接近零及贷款条件收紧等早期迹象。BlackRock 和 Bridgewater 的评论很有意思。BlackRock 认为，美国低失业率源于人口老龄化；他们估计，美国经济在引发更高通胀前，只能新增 7 万个职位（为过去的三分之一）。Bridgewater 认为，货币紧缩影响如此温和的原因，在于美联储逆回购工具的机制，实际上“免费”为拜登政府的财政刺激提供了资金。
欧洲的观点总体上较美国悲观，Aegon AM 和 Deutsche Bank Wealth Management 除外。大多数投资经理认为，由于通胀较高、对外部能源供应依赖较大，以及对出口中国依赖较高，欧洲即使尚未陷入衰退，也难以避免衰退。Deutsche Bank Wealth Management 认为，欧洲仍有机会避免衰退，尽管增长将十分疲弱；其认为，工资上涨和整体通胀下降可带动私人消费增长。Aegon AM 也相信存在类似可能性，额外驱动因素包括金融条件放松及外部需求增强。
大多数投资经理广泛讨论中国，因此我们在文末专设章节。
通胀预期
市场似乎普遍认为通胀正走向下行，但问题已转向下降速度、过程是否平稳以及通胀最终水平。许多投资经理的语气仍然谨慎，因为历史上通胀一直是央行难以驯服的猛兽。地缘政治、供应链重组、人口结构及其潜在叠加影响，均可能使通胀回落偏离轨道。PGIM 强调，俄乌战争后能源价格上涨持续传导至非能源商品和服务，欧洲将难以应对通胀。BlackRock 将其通胀观点与人口老龄化及其对美国劳动力市场的影响联系起来。Bridgewater 持类似观点，也涵盖欧洲。Fidelity International 指出，工业和通信服务仍面临显著供应链瓶颈，并警告隐藏的通胀压力。
货币政策
“更高利率维持更久”已成为锚定预期，并与通胀观点一致。投资经理共识是，美联储和欧洲央行已处于或接近加息周期尾声，但为避免通胀再度抬头，仍会将高利率维持至 2024 年。
在美国，经济相对强劲也令大多数投资经理不会对美联储下一步决策抱持鸽派观点。降息可能会十分谨慎，并可能在 2024 年下半年甚至 2025 年才开始。例如，PGIM 预计 2024 年仅降息 50 至 75 个基点；作为对照，美联储在 2022 年加息 425 个基点，2023 年迄今已加息 100 个基点。在欧洲，更高且更具黏性的通胀使投资经理对欧洲央行下一步决策更保守。例如，HSBC Global Private Banking 不排除欧洲央行再次加息，而其认为美联储加息周期已结束。
股票市场展望
除少数例外，投资经理对股票市场持审慎态度，立场为中性至低配。Neuberger Berman、Invesco 和 Nuveen 等投资经理维持或提高防御性配置，偏好优质股、基础设施股或大盘股。这些观点主要由衰退风险临近所带来的更大波动预期驱动。
除 HSBC Global Private Banking 外，所有受访投资经理均低配美国股票。他们认为，美国股票受年初至今涨势推动而估值偏高，盈利预期过高且未反映负面宏观经济前景。Neuberger Berman 等一些投资经理继续质疑这轮涨势的基本面驱动力，尤其是市场广度不足。许多其他机构坚持认为，与固定收益相比，美国股票并未提供足够风险溢价，因此风险回报状况不佳。
对欧洲股票的看法较为温和，但很少有投资经理明确超配。尽管许多机构承认欧洲较美国估值更低，但更具挑战的增长前景不支持激进配置。DB Wealth Management 是少数在欧洲采取更明显风险偏好立场的机构之一。Russell Investments 认为，美元走强是非美发达市场低估值的一个制约因素，因此对欧洲持中性看法。
与美国和欧洲相比，日本和新兴市场股票相对更受青睐。例如，BlackRock 和 Deutsche Bank Wealth Management 基于更强劲的增长预测——可能超过市场盈利预期——对日本非常乐观。他们也认为，股东友好型举措有望继续获得外国投资者支持，从而支撑日本市场流动性。对新兴市场股票的积极观点，得到较低估值及其央行已进入降息周期的支持。例如，Aegon AM 在 10 月初估计，按 12 个月远期市盈率计算，新兴市场较发达市场折让约 30%。总体而言，巴西和墨西哥是经常被提及的新兴市场国家选择。
固定收益市场展望
发达市场主权债券：市场总体偏好短久期主权债券。例如，BlackRock 看好美国、英国和欧元区政府债券，尤其是收益率飙升的品种；Russell Investments 则认为美国、英国和德国债券具有价值，并预期央行转向鸽派后可能上涨。Nuveen 表示，利率环境的波动可能减弱，为延长债券久期并建立更持久的收益率结构创造机会。Invesco 和 American Century 也传达了这一看法，但 Bridgewater 和 BlackRock 并不同意。Bridgewater 认为，随着美国财政部将发行策略从短期债券转向长期债券，市场将出现供给过剩。最后，BlackRock 认为市场错误定价了持续通胀、更高利率维持更久及美国政府更高债务负担。
公司债券：公司债前景好坏参半，但整体偏向优质债券。由于衰退风险下定价缺乏吸引力，BlackRock、PIMCO、Nuveen 和 American Century 对公司信贷保持审慎。市场对投资级（IG）公司债看法分化。Man Group 非常选择性地坚持配置欧洲 IG 金融债，因其基本面优于美国同业；鉴于经济放缓，对其他周期性 IG 债券持审慎态度。相反，DB Wealth Management 对美国和欧洲投资级公司债均持积极看法，因其经济展望更乐观；Goldman Sachs Asset Management 则看好美国 IG 债券，认为基本面稳健并能承受更高融资成本。市场对高收益（HY）公司债的态度主要审慎。BlackRock 低配，因其认为 HY 市场利差尤其偏窄，无法补偿其对增长放缓和信贷条件收紧的预期。Russell Investments 认同这一观点，指出 HY 相对美国国债的利差低于平均水平。DB Wealth Management 指出，美元 HY 和欧元 HY 的违约率均已上升，随着发行人艰难应对更高成本再融资，违约率可能继续攀升。Man Group 尤其警惕，认为周期性 HY 行业需要更高风险溢价。最后，对新兴市场公司债的观点具有选择性且因地区而异。American Century 虽看好墨西哥、印尼、巴西和南非，但偏好电力、建筑与机械、食品饮料及消费品行业的高质量信贷。Man Group 认为，剔除中国后，新兴市场公司债估值公允，甚至偏紧。因此该机构非常选择性地看好部分中国工业股、澳门博彩业、墨西哥银行和巴西油田服务等。
中国
投资经理的观点总体十分细致，反映出机遇、谨慎乐观以及对结构性挑战的担忧交织。
许多投资经理认识到中国市场的低估值。Invesco 根据未来 12 个月预期回报，直接将中国股票列为其同类最佳资产。BlackRock 也认识到估值已下降。Lazard Asset Management 指出，政策支持公告后，投资者近期对中国重新产生兴趣；但他们仍在思考，中央政府能否无须大规模刺激方案便稳定增长轨迹。
Fidelity International 认为，鉴于政府对债务水平的担忧，大规模刺激不太可能出现；不过，该机构注意到消费者信心以及服务业、半导体和可再生能源等特定行业出现积极信号。Abrdn 认为，将中国与 1990 年代的日本相比过于悲观。尽管人口老龄化，中国人口结构远未濒临崩溃，城镇化仍有进一步空间。Allianz GI 认为，政府拥有足够工具管理当前挑战，尽管解决这些挑战可能需要较长时间。GSAM 强调，地方政府层面的信贷挑战可能限制国内重启增长的资源，而全球增长放缓和供应链转移将限制外部需求支持。PIMCO 不排除中国 2024 年增长可能进一步放缓至 3%，低于其基准情景的 4.4%。Aegon AM 预计长期 GDP 增长为 3% 至 4%，并指出 IMF 预测未来几年将低于 4%。
从根本上看，许多投资经理认为中国正处于战略十字路口。确保金融稳定、提升地缘政治影响力及转变增长模式的需要，缩小了政府可运用工具的范围。因此，重启增长引擎可能需要更多时间。Bridgewater 预计，因政治风险上升，中国将经历长期去杠杆过程，刺激措施有限；其预测政策将保持宽松但审慎。Aegon AM 认为，考虑到近期双方行为，中美紧张关系不太可能缓和。
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